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Consquences d’une sortie de la Grce de la zone euro

vendredi 4 novembre 2011 par Jean-Franois

Il y a 6 messages en réponse à cet article.

Quelle que soit la suite des vnements, j’essaie dans cet article d’analyser les consquences d’une telle sortie pour la Grce et pour les autres pays de la zone ; et ce de faon aussi factuelle que possible.

Consquences pour la Grce

Sortant de la zone euro, la Grce devrait revenir sa monnaie d’origine (la drachme). Dans les conditions actuelles du pays, il est probable qu’aucun organisme extrieur ne consentirait de nouveaux prts. Le pays se trouverait dans l’impossibilit de refinancer sa dette et serait de fait en faillite (puisque actuellement le refinancement sert d’abord honorer les remboursements de la dette en cours).

La faillite d’un pays n’est pas comparable la faillite d’une entreprise : le pays ne disparat pas et son patrimoine ne peut pas tre vendu ou rcupr par les cranciers, comme cela se passe dans le cas d’une entreprise.
La faillite de la Grce se limiterait donc au dfaut de remboursement des cranciers : internes (les banques grecques) et externes (la BCE, les banques et autres oprateurs du march qui ont achet de la dette grecque). Dfaut qui pourrait tre total ou partiel (cf. ci-aprs le cas de l’Argentine).

La situation des banques grecques deviendrait ds lors catastrophique, avec une srie de consquences en chane :
- La faillite probable d’un grand nombre de ces banques.
- Le bank run , c’est--dire la course des particuliers pour retirer leurs dpts, et l’impossibilit des banques d’y rpondre (insuffisance de fonds propres). Le gouvernement pourrait tre amen fermer provisoirement les guichets, le temps de prendre les mesures ncessaires un rtablissement minimum de la confiance [1].
- Le gel des liquidits interbancaires et l’effondrement de l’conomie (impossibilit pour les entreprises de trouver la trsorerie ncessaire leur fonctionnement).

A noter toutefois que le retour une monnaie nationale permettrait l’Etat grec de crer des liquidits et de l’injecter dans le systme bancaire (recapitalisation ou nationalisations de fait), pour viter une paralysie totale de l’conomie.
La cration de liquidits entranerait probablement une hausse de l’inflation avec la perte de pouvoir d’achat pour les mnages revenus fixes : fonctionnaires et retraits, dont les revenus ont dj t amputs d’environ 30% lors de la crise.

Le retour la drachme, avec une parit affaiblie par rapport l’euro et au dollar, aurait pour autres consquences :
- Le renchrissement des importations (en particulier de l’nergie) avec une baisse correspondante du niveau de vie de l’ensemble de la population.
- Une difficult accrue de rembourser la dette de l’Etat, passe en euros et remboursable en drachmes.

Pour retrouver des marges de manœuvre (relance de l’conomie, maintien d’un minimum de service public) sans trop augmenter les tensions inflationnistes par la seule cration de monnaie, l’Etat devrait tre amen  :
- Lutter contre l’vasion fiscale, mais avec des risques importants : la fuite des capitaux vers l’tranger, l’asphyxie de l’conomie parallle (qui est en fait l’amortisseur social de la rcession), des troubles sociaux, surtout si la pression fiscale devait tre ressentie comme inquitable.
- Rformer son administration (en particulier l’administration fiscale) pour amliorer son efficacit et limiter la corruption.

Au final, il est probable que le pays entrerait en rcession pour plusieurs annes, avec une baisse notable du niveau de vie moyen de la population. Celui-ci pourrait revenir celui d’avant l’entre de la Grce dans la zone euro et le boom conomique que le pays a alors connu. En termes macro-conomiques ce serait malheureusement logique, dans la mesure o les gouvernements au pouvoir avant la crise (Karamanlis I et II) n’ont pas mis profit les apports financiers massifs pour engager les rformes structurelles et fiscales ncessaires (et accessoirement ont truqu les comptes pour masquer le surendettement du pays !).

On peut se rfrer au prcdent de l’Argentine, qui a fait faillite en 2001 suite un endettement excessif (46 % du PIB, on est loin des 158% de la Grce en 2011 !) et une sur-valuation du peso freinant les exportations.
Le gouvernement a gr la faillite en prenant trois dcisions radicales :
- Gel de tous les dpts bancaires, pour viter la fuite des capitaux et le bank run , au prix de vritables meutes.
- Dvaluation de 50% du peso par rapport au dollar pour relancer les exportations, mais avec pour effet immdiat l’appauvrissement de la population.
- Rvaluation unilatrale de la dette avec une rduction de 75% et un remboursement propos sur la base d’un peso pour un dollar, malgr la dvaluation.
Les Cranciers ont accept ces conditions pour deux raisons :
- Parce que sinon ils perdaient la totalit de leurs avoirs.
- Et surtout parce que l’Argentine a alors bnfici d’une hausse considrable des prix des matires agricoles qu’elle exportait (notamment le soja), rendant crdible le redressement conomique du pays.
Quoi qu’il en soit, l’Argentine a connu une baisse considrable de son niveau de vie. En 2002, 50% de la population tait en dessous du seuil de pauvret. La pays a encore une dette de cinq milliards d’euros et n’a pas retrouv la confiance des marchs.

Consquences pour la zone euro

La sortie de la Grce de la zone euro et sa quasi impossibilit d’honorer sa dette (au moins court terme) aurait d’abord pour effet de mettre en difficults les banques europennes ayant des crances sur la Grce (200 milliards d’Euros).
Il est peu probable que les banques, y compris franaises, aient la capacit d’absorber ce dfaut, d’o la ncessit de faire appel la BCE ou au FESF pour doubler le fonds actuellement destin la recapitalisation bancaire.

Par ailleurs la faillite de la Grce forcerait les organismes ayant couvert le risque grec (par la vente de CDS [2] ) honorer leurs engagements, avec pour consquences :
- Un apport de liquidits aux spculateurs, ces liquidits devenant disponibles pour spculer contre l’Italie (achat de CDS nus couvrant un risque italien).
- Un risque de dfaut des organismes vendeurs de CDS, d’autant que ces organismes sont peu nombreux, fortement exposs et que le march des CDS est mal rgul.

Le plus important serait sans doute l’effet domino  :
- Perte de confiance des marchs et hausse des taux d’endettement pour l’Italie, maillon faible suivant de la zone euro.
- Insuffisance du FESF actuel (1000 milliards) pour absorber le dfaut italien.
- Risque de contagion l’ensemble des pays fortement endetts (dont notamment la France).
- Risque d’abandon de la monnaie unique et de retour aux monnaies nationales, amenant une situation assez comparable celles dcrites ci-dessus pour la Grce et l’Argentine (sauf croire aux sirnes des souverainistes de tous bords, mais l je cesse d’tre factuel et d’une neutralit qui force l’admiration !).

La zone euro se trouvant alors le dos au mur , la BCE pourrait voir sa mission largie, avec la possibilit de crer de la monnaie l’instar de toute banque centrale (FED, banque d’Angleterre, …). Le risque de dfaut de la zone euro s’en trouverait pratiquement annul, mais avec une possible remonte de l’inflation. La zone retrouverait par ailleurs des marges de manœuvre pour une relance de l’activit europenne.
Mais ceci est une autre histoire, qui supposerait l’accord de l’Allemagne (farouchement oppose cette orientation), la mise en place d’une vraie gouvernance conomique europenne et l’acceptation par tous les pays d’un plus grand fdralisme…


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[1Lors de la crise de 2008 le gouvernement britannique a ferm provisoirement les guichets de la Royal Bank of Scotland, confronte un bank run , le temps de mettre au point une garantie totale – par l’Etat - des dpts de la banque.

[2CDS : Credit Default Swaps. Produit financier complexe qui garantit un investisseur contre le risque de non remboursement d’une dette. L’investisseur achte des CDS un fournisseur de garanties. Si le risque se vrifie, le fournisseur paie le montant de garantie convenu. Si le risque n’advient pas, l’acheteur perd les primes payes et se retrouve avec des CDS sans valeur.
Les CDS peuvent tre nus si l’investisseur ne possde pas les valeurs garantir. Les CDS sont alors de purs produits spculatifs. Si le risque couvert par un CDS nu n’advient pas, le spculateur prend un bon bouillon !